Türk sermaye piyasasında yaşanan sorunlar, 550 bin yatırımcıyı mağdur ederek dikkatleri üzerine çekti. Bu durum, birçok kişi tarafından merak edilen konular arasında ilk sıralarda yer alıyor. Uzmanlar, mağduriyete yol açan sistemin borsa ve endeks manipülasyonu ile Ponzi niteliği taşıyan bir finansman modelinin birleşiminden oluştuğunu ifade ediyor.
Söz konusu yapı, Türk sermaye piyasalarının uluslararası itibarı üzerinde olumsuz bir etki yaratma potansiyeline sahip. Ayrıca, ekonomi yönetimine ve bürokrasisine karşı duyulan güvenin sarsılmasına yol açabilir. MSCI, Haziran 2026’da yapılacak yıllık piyasa sınıflandırmasında Türkiye'yi bu şüpheler ışığında özel bir gündem maddesi olarak ele almıştı.
Benzer şekilde, S&P Dow Jones Indices, Temmuz 2026'da ülkeyi statü düşürme izleme listesine almayı planlıyor.
Bu gelişmeler, Türkiye'nin MSCI Gelişen Piyasalar Endeksi'ndeki temsilinin ve bu temsile bağlı milyarlarca dolarlık yabancı kurumsal yatırımın risk altında olduğunu gösteriyor. 2025 yılından itibaren fon piyasasında yer alan iki portföy yönetim şirketinin fonları, sektördeki standartların çok üzerinde getiriler elde ederek dikkat çekti. 2025 yılında Borsa İstanbul'un temettüler dahil ana getiri ölçütü olan BIST 100 Getiri Endeksi yaklaşık yüzde 15,5 değer kazanırken, bir fon yaklaşık 46 kat değer artışı (%4.569 getiri) sağladı.
Ayrıca, diğer bir para piyasası fonu, bankadaki bir günlük mevduata kıyasla düşük riskli bir üründen beklenmeyecek biçimde yüzde 59,3 ile Türkiye'de kendi kategorisinde birinci oldu. Bu getiriler, düzenin pay repo/ters repo halkasının bir parçası olarak ortaya çıktı. 2026 yılının ilk yedi ayında da aynı fonlar, aynı kategoride en yüksek getiriyi sağlamaya devam etti.
Ancak bu dönem içinde, sektördeki uzmanlar, bu performansın olağan yollarla açıklanamayacağını dile getirdi. Gerçekleşen işlemlerin ardında, az sayıda payda ile bilinçli fiyat yükseltme, bu payları endekslere sokarak yeni gelir kapıları açma ve geçmişteki yüksek getirileri sergileyerek yeni yatırımcı parası çekme gibi yöntemlerin kullanıldığını belirtiyorlar.
Bu bağlamda, fonların az sayıda paya yoğunlaşarak, bu payların endeksin çok üzerinde getiri üretmesi, dikkat çekiyor. Fon getirilerinin büyük oranda bu dar pay setinden elde edildiği yönündeki değerlendirmeler, önemli bir sorun teşkil ediyor. Edinilen bilgilere göre, fonlar bu düzeneği beş aşamada kurdu.
Düzeneğin en kritik noktası, tasarruf sahibinin doğrudan sorulsa, o fiyattan almayı asla kabul etmeyeceği bir payı, araya fon katmanı girdiği için gözlemeden satın almasıdır.
Dağıtım tablosunun tasarlandığı öne sürülüyor ki, hisselerin büyük bir kısmı, birbirinden bağımsız gibi görünen fakat ihraççı ile ilişkili, sınırlı sayıda bir çevrede tutuluyor; bu durum küçük yatırımcının alacağı payın neredeyse sembolik hale gelmesine yol açıyor. Aynı sonuca, arz sonrası piyasa üzerindeki payların ilişkili hesaplar tarafından sessizce toplanması yöntemiyle de ulaşmak mümkün.
Her iki yöntem de ulaşılan sonuç aynı: Gerçekten piyasada el değiştirebilen hisse miktarı kasıtlı olarak azaltılıyor, bu sayede fiyat küçük işlemlerle yönlendirilir hale geliyor.
Yapılan araştırmalar, fonların borsa üzerinde işlem gören az sayıda ve az işlem gerçekleştiren birkaç şirketin hisselerinde büyük alımlar yaparak hem fiyatı hem de günlük işlem hacmini aşamalı bir şekilde artırdığını ortaya koyuyor. Böylece, az işlem gören bir hisseye büyük ve sürekli alımlar gerçekleştirerek fiyatı hızla yükseltmiş oluyorlar.
Fon, aynı zamanda o hissenin en büyük sahibi olduğundan, yükselen fiyat kendi portföy değerini artırıyor ve dolayısıyla beyan ettiği getiriyi de otomatik olarak yükseltiyor. Fiyat ve işlem hacmi artan hissenin, borsanın endeks kurallarını otomatik olarak karşıladığı görülüyor ve böylece BIST30 veya BIST50 gibi prestijli listelere girmeye başlıyor.
Bu tür endekslere dahil olunduktan sonra, Borsa'nın aradığı diğer kriterleri de sağlıyorsa, Pay Repo Pazarı ve Ödünç Pay Piyasası gibi özel piyasalarda işlem görmesi mümkün hale geliyor. Bu durumu, değeri artırılmış bir gayrimenkulün teminat olarak gösterilip bankadan kredi alınmasıyla benzetmek mümkün.
Bu endeks üyeliği, söz konusu yapı içinde sadece bir prestij unsuru değil, işleyen bir dağıtım ağı oluşturuyor. Türkiye’deki BIST 30/50/100 gibi yerel endeksler veya MSCI Türkiye gibi uluslararası göstergeleri temel alan fonlar, hangi hisseleri hangi oranlarla bulunduracaklarını kendileri belirlemiyor; endeks bileşimi neyi içeriyorsa onu alıyorlar.
Fiyatın sağlıklı olup olmadığına dair yöneticilerin görüşü, bu alımların önünde bir engel teşkil etmiyor. Sonuç olarak, endekse giren hisse, daha önce hiç bağlantısı olmayan milyonlarca emeklilik ve fon tasarrufuna otomatik olarak satılıyor.
Düşük riskli görünen para piyasası fonları, bu hisselere karşı pay repo ve ödünç işlemlerinde nakit veren taraf olarak rol alıyor ve bu işlerden, normal repo piyasasında elde edilebilecek getirilerin oldukça üzerinde faiz geliri sağlıyor. Böylelikle, mevduat benzeri bir fon, benzerleri arasında çok daha yüksek getiriler açıklama olanağı buluyor.
Bu tür işlemler, fonun halka açık olan portföy dağılımında sıradan ters-repo kalemi içinde yer aldığından, dışarıdan bakan bir yatırımcı veya analistin bu geliri ayırt etmesi imkansız hale geliyor. İddianın kamuya açık verilerle doğrulanabilir veya çürütülebilir olması da mümkün değil.
Bu repo ve ödünç işlemlerinde karşılama yapan taraflar, bağımsız piyasa katılımcıları olmaktan ziyade, aynı ekonomik grup içinde bulunan şirketlerdir. Bu durum, eğer gerçekse, piyasa koşullarında bir pazarlığın değil, grup içinde belirlenen şartların geçerli olduğu anlamına geliyor; yani bir grubun kendi içindeki bir aktörün diğerine piyasa üstü faizle borç vermesi durumu ortaya çıkıyor.
Bu konu hâlâ spekülasyon aşamasında olsa da, büyük yatırım fonlarının portföylerinde kendi gruplarına ait halka açık şirketlerin hisselerinin önemli oranda yer alması, grup içi etkileşimin somut bir göstergesi olarak değerlendiriliyor. Fonlar, belirli bir başarı grafiği oluşturduktan sonra TEFAS'a açılarak, geçmişte sağlanan olağanüstü getirileri milyonlarca yatırımcının ekranlarına taşımakta.
Geçmişte sağlanan yüksek getiri, yeni yatırımcıları çekiyor; bu yeni fonlama, çıkmak isteyen yatırımcıların işlemlerini kolaylaştırdığı gibi, yoğunlaşan hisse senetlerinde pozisyonların korunmasına ve artırılmasına da olanak tanıyor. Bu durum, fiyatların ve getirilerin desteklenmesini sağlıyor ve böylece döngü kendini yinelemekte. Ancak bu döngünün sürdürülebilir olabilmesi, sadece yeni para girişleri devam ettiği sürece mümkün.
Genel tabloya baktığımızda, durumun ders kitaplarındaki Ponzi şemasına yakın bir görünüm sergilediği söylenebilir. Erken yatırım yapanların kazancı, somut bir değer yaratmamakla birlikte, sonradan gelen yatırımcıların katkılarıyla finanse ediliyor. Bu süreci daha da zorlaştıran iki temel unsur mevcut.
Birincisi, yatırım fonlarının mevduatta sağlanan güvence sisteminin bir karşılığının olmaması; dolayısıyla fon değer kaybına uğradığında, bu durumun olumsuz etkisi doğrudan tasarruf sahiplerine yansıyor. İkincisi ise çıkış kapısının dar olması.
Fiyatlar, savunulabilir seviyelerin çok ötesine taşındığında, akış kesildiği an o fiyatlardan satın almak isteyen sağlıklı bir karşı taraf kalmayacak; bu durumda hem fon hem de yatırımcı, satmak isteyip satamayan bir konumda kalma riskiyle karşı karşıya kalıyor.
Sektördeki ölçekle ilgili tahminlere göre, bu tür bir yapının merkezine yerleşen portföy yönetim şirketlerinin toplam varlıkları 40-50 milyar dolar civarındayken, ilişkilendirilen yaklaşık 40-50 payın piyasa değeri toplamının 120-150 milyar dolar arasında seyrettiği belirtiliyor. Endeks fonları ve BES aracılığıyla oluşan dolaylı teması da bu rakamlara eklemek gerekiyor.
